光大证券：钨价将于高位运行 上游矿企持续受益

　　光大证券发布研报称，未来我国钨精矿供应持续收紧，需求根基稳健，亦有军工、光伏等增长点。钨未来偏紧平衡的供需格局有望持续，叠加钨精矿开采成本的挺价，虽然钨精矿价格将会出现一定回调，该行仍判断2026-2027年钨价将于高位运行。钨相关上市公司有望受益。

　　光大证券主要观点如下：

　　钨：我国唯二指标控制优势金属，但集中度偏低

　　钨是我国优势资源，2023年，我国钨精矿产量占全球比达80.77%;储量占全球比52.27%，均位列世界第一。钨与稀土为我国目前唯二实行开采总量指标控制的金属矿产，与稀土相比，钨的另一大特点是集中度偏低：2024年我国钨矿的产能CR4仅为43.94%，CR6仅为55.87%，与稀土行业的两大稀土集团相比，行业集中度亟待提升。低行业集中度意味着小型钨矿企业遍布，更易出现钨矿的违规开采或是超采的现象。

　　未来我国钨精矿供应持续收紧，逻辑有三

　　1、我国钨矿开采持续实行管控与指标配额制。2025年度第一批钨矿配额同比下降6.45%，长期看配额呈放缓趋势;2、我国超采钨产量持续下降。2015年我国超采钨占产量比重为35.78%，2024年这一数字降至12.63%;3、我国钨矿开采历经100多年，钨资源品位逐年下降。全国处理钨原矿品位由2004年的0.42%下降到2016年的0.28%。

　　需求端，硬质合金根基稳健，亦有军工、光伏等增长点

　　2024年国内钨需求拆分：硬质合金(58.51%)、钨材(22.61%)、钨特钢(15.05%)、钨化工(3.83%)。硬质合金近年来需求保持平稳增长。在当今全球小规模武装冲突持续、大国军费支出持续提升的大背景下，军工用钨的需求将持续增长。光伏钨丝属于钨材，用量小但增速快。

　　钨价上涨短期内将会导致少量的钨品被替代

　　硬质合金刀具的替代品包括高速钢、超硬材料与陶瓷，光伏钨丝的替代品为钢丝线。硬质合金端，随着未来机床数字化进程加速、企业对刀具的管理使用愈发合理，硬质合金在刀具行业中的地位将十分稳固;光伏钨丝端，随着硅料价格逐步修复上行恢复合理位置，钨丝金刚线的性价比将会逐步体现，受到影响的需求也将随之修复。整体看，此轮钨价上涨仅在短期对钨需求产生少量冲击。

　　钨的供需平衡表：未来偏紧平衡的格局将持续

　　该行分别测算了未来几年我国及全球钨金属的供需平衡情况，预计未来我国及全球钨金属均将处于偏紧平衡的格局，2025/2026/2027年的我国钨供需缺口占该年总需求量的-3.78%/-4.61%/-1.46%，2025/2026/2027年全球钨供需缺口占该年总需求量的-3.11%/-3.78%/-1.48%。叠加由于环保等压力上升的采矿成本，该行认为钨价将在高位运行。

　　风险提示：钨品价格波动风险;额外钨矿供应风险;下游硬质合金产品被替代、光伏钨丝推广不及预期的风险;理论测算与实际不符风险等。