万联证券：投融资与出海双轮驱动 CXO迎来景气度修复与全球化新周期

　　万联证券发布研报称，医药行业关注具备全球竞争力的“一体化”龙头企业，重点关注客户群多元化、且拥有全产业链布局的平台型企业；受益于“食蟹猴价格回升”与“减肥药”“小核酸药物”等风口的临床前CRO，重点关注拥有自有食蟹猴、且在GLP-1、小核酸等产业链上有成熟解决方案的中小型CRO/CDMO 企业。

　　万联证券主要观点如下：

　　事件

　　2025年全球及中国医疗健康领域一级市场投融资回暖，叠加中国创新药BD 出海授权交易额、首付款均创历史新高，不仅为药企的研发及运营补充了关键资金，更印证了创新药企全球化实力的提升；在此背景下，全球及中国CXO 市场预计将在2026年迎来稳定增长，行业景气度随下游需求复苏而修复；同时，修订后美国《生物安全法案》对特定企业的明确排除及缓冲期设计，有望大幅缓释地缘政治风险，推动国内CXO 行业在全球产业链中的地位进一步巩固与扩张。

　　全球和中国的CXO市场稳定增长

　　据弗若斯特沙利文预测，2026年全球和中国临床前CRO 市场规模将分别达到332.5亿美元和528.6亿人民币， 2026年全球和中国临床CRO 市场规模将分别达到732.0亿美元和598亿人民币，市场逐渐恢复与稳定增长。全球医药CDMO 行业的市场规模预计在2026年和2033年将分别达到1189亿美元和3385亿美元。中国CDMO 市场规模增速远高于全球增速，中国医药CDMO行业的市场规模预计在2026年和2033年将分别达到1370亿人民币和5369亿人民币。

　　行业集中度加速提升，头部企业凭借全产业链与全球化布局构筑坚实护城河

　　2025年，药明康德（603259）预计营收达454.56亿元（同比增长15.84%），药明康德净利率自2020年的18.06%稳步攀升至2025Q1-Q3 的37.15%，显著高于行业整体水平（21.67%–22.99%）。中小企业出清退场，行业已形成以药明康德、泰格医药（300347）、康龙化成（300759）、凯莱英（002821）为第一梯队，昭衍新药（603127）、九洲药业（603456）等细分龙头为第二梯队的清晰格局，“强者恒强、专者精耕”态势持续强化，推动中国CXO 行业向专业化、国际化与高质量发展新阶段迈进。

　　医疗健康领域投融资金额持续增加

　　2025年，全球共完成医疗健康领域一级市场投融资1930 笔，累计融资632亿美元，融资金额同比回升8.6%；中国医疗健康产业一级市场共达成797笔投融资交易，累计融资97亿美元，融资金额同比回升32.9%。未来，随着美联储进一步降息落地，将继续改善医疗健康领域一级市场投融资的情况。

　　中国药企出海授权交易创新高，研发投入持续改善

　　2025年中国创新药共完成了157起BD出海授权交易，交易1总35额6.为55亿美元，其中首付款总额为70亿美元，事件数、交易总额和首付款总额等三项指标均创下历史新高，为公司的研发及运营补充了资金。与此同时，2025年前三季度，中国A 股医药生物企业研发费用同比增加，研发费用/营业总收入重回5%，但依旧有提升空间。

　　《生物安全法案》的负面影响正在边际递减

　　修订后的美国生物安全法作为美国国防授权法案的一部分通过生效，新版法案未再明确提及特定中国公司，并设计了较长时间的缓冲期，预计对国内生物医药产业的即时冲击将趋于缓和。

　　CXO行情与基本面实现同步修复

　　2025年CXO整体上涨55.26%，跑赢沪深300指数（21.19%）；2025年前三季度，CXO 板块实现营业收入737.88亿元（同比增加10.08%），归母净利润168.82亿元（同比增加51.90%），毛利率与净利率分别回升至40.64%和22.99%，盈利质量呈现改善迹象，印证行业景气度实质性回升。与此同时，截至2025年末，CXO的PE（TTM，剔除负值）为26.75，对沪深300溢价率98.93%，低于2016–2025年历史均值。

　　风险因素：宏观环境波动风险，地缘政治带来的全球订单转移风险，行业政策风险，研发不及预期风险等。