国盛证券：春节期间VLCC运价超预期上涨 油运上行逻辑持续验证

　　国盛证券（002670）发布研报称，根据Captain Energy，VLCC TD3C运价指数由2月13日的WS137.5涨至2月20日的WS169.4，涨幅23.2%，淡季运价持续上涨，并创2020年5月以来的新高。短期看，春节期间VLCC运价超预期上涨，行业淡季不淡；中期看，伴随委内瑞拉、伊朗、俄罗斯等受制裁市场的持续演绎，合规市场供需关系持续改善，油运板块上行周期的逻辑有望持续落地验证。

　　国盛证券主要观点如下：

　　春节期间VLCC运价超预期上涨，海外油运股延续涨势

　　根据Captain Energy，VLCC TD3C运价指数由2月13日的WS137.5涨至2月20日的WS169.4，涨幅23.2%，淡季运价持续上涨，并创2020年5月以来的新高。海外主要油运公司FRO/DHT/Teekay/Scorpio于2月13日至2月20日的期间涨幅(以12日收盘价为基准)分别为16.94%/13.16%/9.47%/5.74%，以VLCC为主要经营资产的FRO和DHT涨幅更为明显，以成品油运输为主业的Scorpio涨幅相对落后。

　　VLCC非合规市场受限、合规市场供需关系改善的逻辑持续落地验证

　　2025年美国和欧盟多次加紧对俄罗斯、伊朗等国家原油和相关油轮资产的制裁，叠加OPEC+增产部分转移至出口，合规市场VLCC供需关系明显改善，主要航线运价走强。

　　2026年1月以来，受委内瑞拉、伊朗等地缘冲突影响，前述逻辑进一步落地验证：一方面，远东减少对伊朗、俄罗斯等被制裁原油的进口，转向中东、西非、巴西和美湾等合规市场，VLCC需求结构改善——根据Teekay，印度进口俄油量于2026年1月已经下降至100万桶/天，俄油和伊朗原油海上浮舱数量合计超过3亿桶；一方面，被制裁VLCC日益边缘化，截止2月15日，美国已扣押的被制裁油轮数量达到9条且其执法范围已从加勒比海域扩展至印度洋；当前被制裁的VLCC数量为154条，占现有运力的17%，且平均船龄达到了21.3年。

　　当前地缘冲突演绎仍有不确定性：(1)若制裁进一步收紧，远东进口方或进一步转至合规市场原油，被制裁船舶面临运营效率和收益持续下降风险，合规市场受益；(2)若制裁解除，受制裁原油回归合规市场，综合考虑船龄、运营效率、保险等因素，被制裁VLCC或面临退出市场可能，合规市场供需关系将趋紧。

　　VLCC在手订单占比虽提升，有效供给增速的核心依旧是老船、黑船退出与新船交付节奏的匹配性

　　根据船舶前线和克拉克森，2025年9月以来，VLCC新造船订单有所加速，截止2026年2月，全球VLCC在手订单占现有运力比提升至18.77%。静态交付的角度，2026年合计交付数量30-40条，主要集中在下半年交付，而近期新下订单交付则在2028年及以后。但静态交付不代表行业有效供给增速，如前文分析，在当前被制裁市场受限、船舶老龄化致运营效率下降等影响下，行业有效供给依旧紧张；远期则需关注老船、黑船退出与新船交付节奏的匹配性。

　　Sinokor大举收购VLCC资产，行业集中度提升，景气周期下的运价弹性或提升

　　韩国长锦商船Sinokor通过收购和租入的形式加码VLCC市场，根据航运星球Tech和Signal Ocean，目前其所控制的运力在即期合规市场份额已经达到24%，船队平均船龄为12.6年，约70%船舶超过10年，与全球VLCC平均船龄13.2年相近。不同于集运，油运的定价权大部分时间不在船东手中，但运力集中度的提升、合规市场供需关系的紧张、上半年新交付船舶数量较少等因素叠加，运价弹性或提升。

　　标的方面

　　重点关注招商轮船（601872）(601872.SH)、中远海能（600026）(600026.SH,01138)；此外关注招商南油（601975）(601975.SH)。

　　风险提示

　　影子船队退出不及预期，原油需求大幅萎缩，成品油船队大量切入原油运。