信达证券：提价、出海齐头并进 金属包装龙头盈利改善可期

　　信达证券（601059）发布研报称，金属包装行业资本开支周期已步入尾声，24-25年行业扩产明显放缓。结合资本开支&盈利&原材料周期判断，未来行业龙头有望由份额导向转向盈利导向，判断26年基准价格或将实现小幅提升。倘若两片罐基准价提升2分，宝钢包装（601968）/奥瑞金（002701）/昇兴股份（002752）将分别增厚利润2.0/3.3/1.3亿元。海外竞争格局更优、定价更高，因此利润水平优于国内，金属包装龙头近年来加速出海征程，未来受益于海外占比提升、盈利结构优化，盈利中枢有望稳步上行。

　　信达证券主要观点如下：

　　两片罐：啤酒罐化率提升促进行业扩容，供给拐点显现

　　2019-2023年两片罐全国销量从470亿罐增长至580亿罐(CAGR为5.4%)，下游主要为啤酒、碳酸饮料等；根据信达证券测算，若我国啤酒罐化率从2023年28.9%增长至2028年36.5%，叠加碳酸饮料规模平稳提升，两片罐行业规模有望从2023年580亿罐增长至719亿罐(CAGR为4.8%)。2023年两片罐CR4高达77%，2025年伴随奥瑞金并购中粮落地，行业CR3提升至78%；目前龙头自身扩产步伐明显放缓，26年仅有宝钢厦门11亿罐新增产能落地，供需压力有望持续缓解。

　　三片罐：下游分散，供需平稳，盈利优于两片

　　2022年中国三片罐行业产量/需求量分别为310.5/305.3亿罐(同比均约为4.3%)，产量与需求量增长情况基本匹配，下游主要为功能饮料、茶饮料、八宝粥、果汁、咖啡、奶粉罐等。2022年CR3约为66%，考虑到近年来相关投产有限，预计目前竞争格局维持稳定。三片罐产品本身易加工&印刷效果好，客户更关注供应稳定性，因此粘性更强(通常为年度定价，两片为季度)。此外，二片罐近年投产节奏明显快于三片罐，因此为保障高开工率、龙头价格竞争更为激烈，三片罐盈利能力明显优于两片罐。

　　周期拐点显现，静待龙头盈利修复

　　行业资本开支周期已步入尾声，24-25年行业扩产明显放缓；盈利水平已处于低位区间，进一步恶化空间有限；原材料26年价格有望保持坚挺，但高斜率增长概率有限。结合资本开支&盈利&原材料周期判断，未来行业龙头有望由份额导向转向盈利导向，判断26年基准价格或将实现小幅提升。倘若两片罐基准价提升2分，宝钢包装/奥瑞金/昇兴股份将分别增厚利润2.0/3.3/1.3亿元。

　　出海大势所趋，龙头优先布局

　　25H1宝钢包装/昇兴股份/奥瑞金海外收入+19.14%/12.32%/92.07%)，毛利率分别为14.33%/24.68%/6.78%/(同期国内分别为5.60%/7.85%/14.91%、宝钢包装内外销毛利率为2024年数据)。海外竞争格局更优、定价更高，因此利润水平优于国内，金属包装龙头近年来加速出海征程，未来受益于海外占比提升、盈利结构优化，盈利中枢有望稳步上行。

　　标的方面

　　关注宝钢包装(601968.SH)、奥瑞金(002701.SZ)、昇兴股份(002752.SZ)、嘉美包装（002969）(002969.SZ)等。

　　风险提示

　　下游消费需求不及预期、测算误差风险、海外基地盈利能力不及预期。