地缘局势推升避险需求，贵金属上行动能充足

　　华源证券近日发布贵金属双周报：黄金白银价格强势上涨。近两周，伦敦现货黄金上涨5.93%至4611.05美元/盎司，上期所黄金上涨5.60%至1032.32元/克，沪金持仓量上涨10.39%至34.71万手；伦敦现货白银上涨22.35%至90.80美元/盎司，上期所白银上涨31.68%至22483元/千克，沪银持仓量上涨12.21%至71.91万手；伦敦现货钯上涨6.95%至1755美元/盎司，伦敦现货铂上涨7.93%至2301美元/盎司。

　　以下为研究报告摘要：

　　投资要点：

　　贵金属板块：黄金白银价格强势上涨。近两周，伦敦现货黄金上涨5.93%至4611.05美元/盎司，上期所黄金上涨5.60%至1032.32元/克，沪金持仓量上涨10.39%至34.71万手；伦敦现货白银上涨22.35%至90.80美元/盎司，上期所白银上涨31.68%至22483元/千克，沪银持仓量上涨12.21%至71.91万手；伦敦现货钯上涨6.95%至1755美元/盎司，伦敦现货铂上涨7.93%至2301美元/盎司。

　　近期金银价格持续上行，我们认为主要原因包括：

　　1）2025年12月季调后非农就业人口新增5万人，低于预期的6万人；失业率录得4.4%，低于预期的4.5%，前值由4.6%修正为4.5%。此外，12月平均每小时工资月率录得0.3%与预期持平，前值由0.10%修正为0.2%。从年度数据来看，2025年非农就业人数增加58.4万人，平均每月增加4.9万人，低于2024年200万人的增幅（平均每月增加16.8万人）。这是自2020年（受疫情影响）以来最疲软的年度增长，若剔除疫情年份，也是自2010年至2019年经济扩张期以来最弱的年度表现。

　　2）1月12日芝商所（CME）进一步调整贵金属合约保证金收取方式，从固定金额改为按合约名义价值的一定比例计算。黄金合约保证金比例调整为名义价值的约5%，白银约为9%。相关费率从1月13日收盘后生效。这一机制转变意味着风险暴露将直接随市场起伏，高价或高波动期可能触发频繁的追加保证金要求，资金占用不再稳定，高杠杆操作者面临的压力尤为显著。短期内，该变化可能加剧市场流动性紧张，迫使部分交易者快速调仓或平仓，从而放大波动效应。

　　3）美国对委内瑞拉实施军事打击并强行控制其总统马杜罗及其夫人，引发国际社会强烈谴责。马杜罗面临四项指控，包括毒品恐怖主义共谋、可卡因进口共谋、持有机关枪以及共谋持有机关枪，但其本人坚称无辜并强调自己仍是委内瑞拉总统，其妻子弗洛雷斯也对面临的三项指控表示不认罪。在马杜罗被强行带走后，瑞士政府宣布冻结马杜罗及其亲信在瑞士的资产，冻结令有效期四年并即刻生效。

　　中期来看，“特朗普2.0”和“降息交易”双主线预计将继续为黄金价格上涨提供较强动能，建议关注阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）2026年1月22日公布美国11月核心PCE物价指数年率；2）2026年1月23日公布美国1月密歇根大学消费者信心指数终值；3）2026年1月29日公布美联储FOMC利率决议和美国12月核心PCE物价指数年率。

　　长期来看，“降息交易”+“特朗普2.0”双主线预计后续将持续催化，在保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行仍存在较强韧性，美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。“特朗普2.0”进入兑现阶段，“大而美”法案的签署以及未来对关税和地缘政治的干预或进一步导致美元信用降低和通胀上行，或将金价持续推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会，2025年各国央行继续加大购买力度，展望2026年，央行持续的战略购买和潜在的新投资进入者（例如中国的保险公司或印度的养老基金）也可能进一步支撑金价的积极趋势。最近国内数据来看，中国央行连续14个月增持黄金。2025年12月末，中国黄金（600916）储备规模达到7415万盎司，较上月增加3万盎司。

　　我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：紫金黄金国际、赤峰黄金（600988）、招金矿业、山东黄金（600547）、山金国际（000975）、湖南黄金（002155）、中金黄金（600489）、招金黄金（000506）、盛达资源（000603）、兴业银锡（000426）。

　　风险提示：经济失速下行风险；宏观经济政策显著收紧风险；中美贸易摩擦加剧风险；美联储政策推进速度不及预期风险。（华源证券 田源,张明磊,田庆争,陈婉妤,方皓）