华源证券：银保渠道依靠网点数量渗透 个险渠道由“产品+服务”和“差异化账

　　华源证券发布研报称，预计2026年寿险新单保费及新业务价值将保持较快增长。行业刚性负债成本呈现下降趋势，主要公司新单成本已显著降低，利差风险大幅缓解。预计最晚至2027年，寿险合同服务边际（CSM）余额将重回正增长，为后续利润释放奠定基础。

　　华源证券主要观点如下：

　　预计26年寿险新单保费和新业务价值将保持较快增长

　　银保渠道：预计26年银行存款到期再配置需求较大，这些低风险偏好资金或部分流入安全属性较高且有收益弹性的银保产品，主要上市公司在战略上重视银保渠道，增长驱动因素或来自于银行网点数量的持续渗透和高客的开发，该行预计26年上市险企的银保渠道新单保费增速有望达到30%以上。

　　个险渠道：新增代理人数量尚未到拐点，该行认为26年的驱动因素或来自于“产品+服务”和“差异化账户”带来的产能提升，该行预测主要上市公司26年个险渠道的新业务价值增速或在0%-10%。

　　寿险刚性成本有效下降，预计最晚27年寿险的服务边际（CSM）出现向上拐点

　　在预定利率三轮下调，以及主要上市公司积极转型分红险后，各家上市主要公司的刚性负债成本出现下降趋势，以新单为例，国寿、太保和新华的24年新保单刚性负债成本分别同比下降52、52和94bp至2.43%、2.60%和2.98%，利差风险大幅缓解；

　　该行预计最晚27年起寿险CSM余额或将重回正增长,主要原因包括：1）在银保渠道的驱动下，NBV或回归较高增长；2）无风险利率或企稳：基于国内反内卷政策以及近期公募销售新规对债基的赎回费规则的修改，该行认为长债利率可能走稳；3）23-24年投资精算假设已经过调整，近期再次下调的概率较低；但受各家上市主体积极转型分红险，而分红险需要将较多的利润分出，其CSM相比传统险稍低，因此综合判断，该行认为主要公司的CSM余额将逐渐企稳，最晚或于27年实现转正，有利于后续利润的释放。

　　风险提示：新单保费大幅下降、权益市场大幅下跌、长端利率大幅下降、自然灾害大幅增加。