招商证券：航空发动机与燃机双轮驱动 高温合金步入高景气成长赛道

　　招商证券发布研报称，高温合金作为先进金属材料体系的“皇冠明珠”，是航空发动机、燃气轮机及核电装备等关键领域的核心承力材料，其性能直接决定高端装备的推力、效率与寿命。近年来，受“两机专项”、国产大飞机C919批产、燃气轮机国产化突破及“双碳”战略驱动，我国高温合金产业链进入加速阶段。伴随航空发动机换代列装、燃机与核电项目密集投产，行业景气度将持续上行。建议聚焦航空发动机及燃机核心供应链，维持行业投资评级“推荐”。

　　招商证券主要观点如下：

　　高温合金以及优良的金属属性应用于高端场景

　　高温合金作为600℃以上极端环境下的核心材料，凭借抗氧化、抗蠕变及抗热腐蚀性能，广泛应用于航空航天、能源电力等高端制造领域。按基体元素划分，镍基合金(使用温度超1000℃)需求占比达80%，主导市场;铁基(600-850℃)和钴基(约950℃)合金为补充。成型工艺方面，变形高温合金占比75%(2024年)，铸造及粉末合金则用于涡轮叶片等高性能部件。产业链中，镍为核心原料(成本占比40%)，中游通过铸造、变形、粉末冶金工艺生产，下游航空航天需求占比超50%，在先进航空发动机中重量占比达40%-60%，直接决定其性能水平。

　　需求端：多领域驱动，国产替代打开增长空间

　　近年行业需求呈爆发式增长，2017-2023年产量从1.9万吨增至4.9万吨(CAGR17.1%)，需求量从2.1万吨增至5.2万吨(CAGR16.8%)，供需缺口逐步收窄。2024年产量预计达5.7万吨(同比+16.3%)，航空航天(55%)和电力(20%)为核心需求领域。长期看，航空发动机换代列装、商用飞机国产化、燃气轮机突破等因素将推动2025-2030年行业年均需求超5.65万吨，其中燃气轮机、航空、汽车为主要增长点。

　　供给侧：产能扩张与国产替代双重提速

　　全球高温合金市场规模2025年有望突破300亿美元(CAGR8.5%)，中国市场规模预计达1200亿元，近五年增速超15%。国内产能持续释放，2025年总产能预计超6万吨，但高端产品仍存在30%供给缺口。国产化率从2020年不足40%提升至2025年约65%，《十四五规划》政策支持下，产业链“两端集中、中游多元”格局显著：上游由抚顺特钢（600399）等特钢企业主导，中游铸造、锻造环节竞争活跃，下游主机厂通过“小核心、大协作”模式提升外协比例。

　　竞争格局：技术壁垒构筑护城河，龙头企业引领升级

　　行业呈现“技术驱动、强者恒强”格局，2025-2027年预计年均复合增速15%，国产替代率将从2020年32%提升至2027年80%。龙头企业在细分领域实现突破：西部超导高温合金业务收入25H1同比增长56.68%，图南股份（300855）铸造高温合金毛利率达39.4%，钢研高纳（300034）前三季度营收增长10.7%至28.04亿元。

　　风险提示：技术验证进度不及预期、主机厂认证周期延长、原料价格波动、军机与燃机项目节奏调整、资金与政策支持不确定等