预亏超10亿，山鹰国际的高端化转型能否破题

　　造纸行业原料价格持续上涨叠加下游价格内卷，中国包装纸行业的龙头企业之一的山鹰国际（600567）亏幅持续扩大。

　　日前，山鹰国际发布2025年年度业绩预告，披露公司全年预计实现归属于上市公司股东的净利润为-8.5亿元至-10.0亿元，较2024年同期-4.51亿元的亏损幅度翻倍；扣除非经常性损益后的净利润更是扩大至-10.5亿元至-12.0亿元，且已连续第四年处于亏损状态。

　　在造纸行业深度调整期，这家营收规模近300亿元的行业龙头，正面临行业承压与自身战略调整的双重挑战。高端纤维自主化与产业链升级，被其视为谋求业绩拐点的关键抓手。

　　亏损扩大背后的双重压力

　　业绩预告显示，尽管山鹰国际2025年造纸板块实现产销同步增长，但净利润仍深陷亏损泥潭。

　　回溯其近年业绩轨迹，盈利压力已持续显现：2023年归母净利润1.56亿元但扣非净亏2.98亿元，2024年归母净亏扩大至4.51亿元，2025年亏损幅度进一步加剧，四年扣非净利润累计亏损超46亿元，主营业务“持续失血”的态势凸显。

　　对于亏损扩大的原因，山鹰国际在公告中明确指向两大核心因素，而从自身经营层面剖析，还有更多深层次问题凸显，其中高端化转型推进不及预期的影响尤为突出。

　　一方面，主营业务毛利率下滑成为“拖累主力”：为应对“鹰19转债”到期兑付前的信用折损，公司主动采取阶段性经营策略调整，通过优化应收及应付账期收缩利润端，优先保障存量项目投产与日常经营的流动性安全，这一“以利润换安全”的举措直接导致当期毛利率承压。

　　另一方面，投资收益同比大幅减少，2024年公司通过出售北欧纸业股权获得较高收益，而2025年对联营、合营企业的投资收益显著下降，进一步加剧了净利润缺口。

　　此外，公司自身产品结构失衡、高端化转型滞后，长期依赖低附加值的箱板瓦楞纸产品，面对行业内卷难以形成差异化优势，同时核心原料自主供应能力不足，无法通过转型破解木浆依赖难题，进一步放大了成本压力与盈利困境。

　　财务数据还揭示出公司潜在的债务风险，与其高端化转型的推进形成相互制约。

　　截至2025年三季度末，山鹰国际货币资金为41.47亿元，而短期借款高达155.5亿元，长期借款亦达63.23亿元，货币资金与短期借款的巨大差距，使其面临不小的偿债压力。

　　高端化转型需大量重资产投入，而公司持续亏损、现金流虽健康但盈利乏力的现状，难以支撑大规模资本开支，导致转型项目推进缓慢，反过来又无法通过转型改善盈利、缓解债务压力，形成恶性循环，进一步约束了其战略布局与经营调整空间。

　　行业下行与结构性矛盾交织

　　山鹰国际的业绩困境，折射出当前造纸行业的普遍难题。

　　中研普华在研报中指出，近年包装纸企业利润下滑，是行业周期下行、成本承压、供需失衡与企业自身经营调整多重因素叠加的结果。

　　从成本端看，造纸行业核心原料木浆与废纸的价格压力持续传导不畅。

　　自国内“禁废令”落地后，纸企被迫减少进口废纸依赖，转向进口木浆为主要原料，而木浆价格长期处于高位；同时，能源、物流成本居高不下，进一步推高生产端支出。

　　但在销售端，由于行业新增产能集中释放，箱板瓦楞纸等主要产品陷入产能过剩困境，叠加下游电商、消费品行业需求疲软，中小企业为抢占市场份额纷纷降价抢单，引发行业价格内卷，成品纸价格难以随成本上涨同步提升，成本与售价的“剪刀差”持续扩大，直接侵蚀企业毛利率。

　　更为关键的是，行业结构性分化加剧。

　　头部企业已通过产业链布局构建竞争壁垒：太阳纸业（002078）早在2019年就启动广西北海350万吨林浆纸一体化项目，2022年多个项目达产，为企业带来显著成本优势，2022-2024年归母净利润稳步增长，毛利率稳定在15%以上；仙鹤股份（603733）聚焦特种纸赛道，2020年启动“林浆纸用一体化”战略突破原料瓶颈；恒丰纸业（600356）则推进高透成形纸等高端产品布局。

　　相比之下，山鹰国际在高端化与产业链整合上的步伐明显滞后，陷入“成本高、产品附加值低”的被动局面。